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香港老钱庄高手论坛:【晨会聚焦】钢铁、水泥、机械等周期品业绩持续向好

2019-05-15 00:15

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  【煤炭-中国神华(601088)】李俊松、张绪成、陈晨:深度报告:长期业绩稳健优异,神华穿越周期-20181025

  【建材-海螺水泥(600585)】张琰、祝仲宽(研究助理):淡季不淡盈利高位维持,贸易业务体量稳步提升-20181025

  【建材-北新建材(000786)】张琰、孙颖(研究助理):单位盈利维持稳定,市场扩张有序推进-20181026

  【建材-华新水泥(600801)】张琰、孙颖(研究助理):产能约束促淡季不淡,盈利弹性继续凸显-20181025

  【建材-菲 利 华(300395)】张琰、孙颖(研究助理):营收和净利继续保持较高增长,新产品研发稳步推进-20181025

  【银行-中信银行(601998)】戴志锋:3季报解读:经营平稳,资产质量改善需观察-20181026

  【有色】谢鸿鹤、李翔(研究助理):以史为鉴,美股大幅回调,黄金资产表现几何?20181025

  【煤炭-冀中能源(000937)】李俊松、陈晨:2018三季报点评:工作面搬迁影响单季度利润-20181025

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  【医药-贝达药业(300558)】江琦、池陈森:公司点评:三季度业绩出拐点,埃克替尼以量补价效果显现-20181025

  【食品饮料-山西汾酒(600809)】范劲松、龚小乐:三季报点评:业绩符合预期,更待改革红利-20181026

  【军工-楚江新材(002171)】杨帆、李聪(研究助理):双轮驱动发展战略明晰,积极转型业绩稳健增长-20181025

  【军工-中 海 达(300177)】杨帆、李聪(研究助理):公司营收稳步增长,科研实力雄厚助推高成长-20181025

  【纺服-森马服饰(002563)】王雨丝:2018Q3点评:收入较好增长延续,盈利能力提升-20181025

  ►【煤炭-中国神华(601088)】李俊松、张绪成、陈晨:深度报告:长期业绩稳健优异,神华穿越周期-20181025

  周期行业中的企业如何穿越周期。我们认为两种战略可以采取,即业务/产品多元化战略,或者本身业务扩张的战略。再具体分析,我们认为一家企业如果能够真正穿越周期,要具备五种优势,即:规模性、盈利性、稳定性、成长性以及价值性。其中前两者为行业间的比较优势,后三者为公司自身的内在优势。

  中国神华业务多元化,具备穿越周期的基本特质。公司“煤电运化”集一体,多元化业务致使公司抗周期能力较强,尤其是行业下行周期,从业绩表现来看更为平稳。另一方面,由于中国神华销售的煤炭远大于自身电厂的需求量(内购和外购),且运输板块与煤炭顺周期,所以煤炭业务的业绩成为影响公司整体业绩的主要因素。

  规模性和盈利性两项比较优势凸显,行业内占有话语权。公司的资源及产销规模居全国之冠,产量占全国的8.4%,销量占全国的13.2%,规模性代表着市场份额,从而对煤炭市场定价等具有较强的线”会议确定下月下水煤价格的定价机制式来看,这种能力表现充分。公司的盈利能力突出,表现为自产煤单位成本位于可比公司最低位,2017年单位成本仅为109元/吨,低成本意味着公司在行业中最具有抗周期能力。

  成长性、稳定性、价值性三项内在优势凸显。公司在“煤电运”三个板块仍有新的业绩增长点,包括内涵式的新建项目投产以及外延式的资产注入;公司业绩的稳定性主要来自于销售价格的稳定性,主要是由于自身具有定价话语权,且销售全部以稳定的长协价销售,尤其是年度长协销量占比达到了65%。价值性主要来自于公司长期以来的高比例分红及稳定分红,近七年来分红比例均为40%,股息率较银行一年内定存有显著优势,且根据公司自身财务信息(未分配利润和货币资金)、以及集团层面在建和规划项目对资金的需求来看,分析公司未来可能存在提高分红比例及特别派息的潜力。

  高股息且对煤价下行抗跌,投资价值凸显。我们对煤炭现货价格下跌的背景下,测算了股息率与煤价的弹性,即验证公司股息率的抗跌能力。我们选取价格为区间上沿600元/吨及绿色区间下沿500元/吨的范围,发现即使在最悲观的情况下,公司的股息率也有3.6%,抗跌能力较强,但我们认为现货价格很难达到500元/吨的低位,中枢价格还是维持在600元/吨以上,所以根据2018年的业绩测算,以当前价格20.00元股价来看,公司的股息率应该在4.8%的水平。

  2020年的归母净利润将分别为460亿元、479亿元、499亿元,EPS分别为2.31、2.41、2.51元。作为煤炭行业中最具话语权、盈利能力强、长期稳定高股息率的龙头企业来说,我们认为当前的估值仍旧处于低位,公司投资价值凸显。

  ►【钢铁-三钢闽光(002110)】笃慧、邓轲:建材龙头三季度盈利继续扩张-20181026

  业绩概要:公司披露2018年三季报,报告期内实现营业收入268.26亿元,同比增长20.25%;实现归属上市公司股东净利润51.79亿元,同比增长59.62%;扣非后归属上市公司股东净利润43.39亿元,同比增长76.07%。前三季度EPS为3.17元,其中第三季度EPS为1.19元;

  三季度业绩延续高增长:由于公司合并 “泉州闽光”后财务数据追溯调整从半年报开始算起,因此无从得知公司上半年单季度经营及财务情况。上半年公司生产钢材490万吨,吨钢净利润为660元,三季度若按照钢材产量245万吨来计算,吨钢净利润为794元,相比上半年增长20.3%。三季度盈利继续延续高增长核心原因为行业供需关系持续偏紧,地产强势带动下游需求向好,同时唐山等地区三季度限产趋严,供给收缩进一步抬升钢价,钢铁行业盈利尤其是螺纹钢为代表的建筑钢材增长趋势明显(根据我们的测算,行业层面三季度螺纹钢吨钢毛利环比增幅达15%);

  关注后续资产整合进度:通过对泉州闽光(三安钢铁)的整合,有效解决了上市公司与三安钢铁长期存在的同业竞争问题,公司在省内市场市占率达到50%,收入规模和盈利水平大幅度提高,进一步提升市场竞争力。后续公司将继续推进集团钢铁主业整体上市,适时启动收购罗源闽光工作,届时在福建市场占有率将达到70%,为产能转移、产业升级创造良好条件。同时着手开展发行普通公司债券、可转换公司债券、短期融资券等产品的可行性研究,为未来转型升级的资金需求做好准备;

  投资建议:公司作为福建省内龙头钢企,伴随行业基本面走强,三季度盈利延续向好趋势。资本运作持续提升竞争力,资产结构进一步优化,泉州闽光的注入有效提升公司盈利能力。四季度行业供需关系预计仍将偏紧,高盈利态势有望维持。预计公司2018-2020年EPS分别为4.43元、4.72元和4.89元;

  业绩概要:方大特钢公布2018年三季度业绩报告,报告期内公司实现营业收入127.82亿元,同比增长26.22%;实现扣非后归属于母公司股东净利润23亿元,同比增长50.57%,折合EPS为1.66元,2017年同期为1.16元,其中2018年1-3季度 EPS分别为0.42元、0.52元、0.70元;

  三季度业绩环比大增:根据公司最新的业绩公告,其三季度单季实现归属于母公司净利润10.09亿元,环比增长34.89%。公司近四个季度实现归属于母公司净利润分别为10亿元、5.57亿元、7.48亿元以及10.09亿元,三季度单季盈利在不仅维持了前期的高增速,而且已经达到历史最好水平。若按照公司单季度钢产量102万吨进行测算,公司三季度吨钢净利989元,环比二季度增加256元;

  行业盈利回升助公司业绩改善:伴随着行业供需格局偏紧,需求向好之际环保限产进一步钢价的上涨,三季度螺纹钢等建筑类钢材价格呈现稳步上行之势。根据我们测算,螺纹钢等建筑类钢材全行业盈利三季度超过1000元/吨,环比二季度上涨200元/左右,这为公司业绩改善奠定了扎实基础。除此之外,公司成本控制能力表现出色,单季度三项费用率仅为5.57%,达到今年单季最好水平,细分项来看三季度销售费用、管理费用和财务费用环比二季度分别下滑8.75%、36.85%与204.59%,各项指标都得以提升;

  四季度行业盈利有望维持高位:我们在417降准后提出今年宏观主要矛盾由之前紧缩已经转向稳定内需,在外部贸易摩擦愈演愈烈的情况下,近期货币政策连续降准对稳定内需起到至关重要的作用。具体来看,需求方面地产投资仍然是目前钢铁消费的主要支撑力量,基建后期预计将逐步企稳,但在政府债务约束下,空间受到限制,两者仍然是一种对冲关系。现在已进入传统“金九银十”旺季,从目前库存去化速度及成交量来看,终端需求较为旺盛,我们预计四季度地产投资依然维持较高水平。而从供给端来看,在经济压力增大的背景下,环保开始纠偏“一刀切”,实际环保限产已经松动,因此后期环保限产实际钢铁产量影响会低于理论计算值,预计产量后期变化将比较平缓,钢价激变的概率不大,企业仍可维持较高盈利水平;

  公司作为业内民营钢企的典型代表,其高效灵活的管理机制有望推动其持续降本增效,在行业盈利整体保持较强背景下,未来公司业绩有望继续提升,预计公司2018-2020 年EPS 分别为2.62 元、2.90元以及2.99元;

  ►【建材-海螺水泥(600585)】张琰、祝仲宽(研究助理):淡季不淡盈利高位维持,贸易业务体量稳步提升-20181025

  事件:公司发布2018年三季报,2018年前三季度,公司实现营业收入777.92亿元,同比上升55.46%;归母净利207.16亿元,同比上升111.20%,扣非归母净利202.81亿元,同比上升149.09%。

  淡季产能控制严格,盈利中枢高位维持稳定。我们预计2018年前三季度公司自产自销水泥和熟料合计2.15亿吨,其中3季度自产自销约为7700万吨。考虑贸易量的前三季度综合销量约为2.37亿吨。在“供给侧改革”及“熟料资源化”的大背景下,海螺水泥作为受益标的在对区域控制力明显增强。

  根据公司业绩公告,2018Q3公司 毛利/综合销量 计算所得为155元,同比去年提升78元,环比小幅提高6元;其中自产自销水泥熟料吨毛利约为145元。2018年Q1-Q3公司 总毛利/综合销量 计算所得为147元,同比去年提升71元;其中自产自销熟料水泥吨毛利约为142元。 2018Q1-Q3公司自产自销水泥熟料吨净利约为93元。

  贸易平台销售范围扩张,贸易量提升,导致营业收入和成本均有所提升。报告期内,公司将旗下部分工厂的销售口径转入海中建材贸易有限公司,贸易公司的销量扩大均对海螺的收入和成本产生一定影响。

  公司资产负债率为22.75%,经营性现金流同比大幅增长。由于新会计准则修订,报告期内公司的合同负债余额由年初的0上升至56.90亿元,预收款项余额由年初的 21.44 亿元降至为0,公司资产负债率小幅上升至22.75%。公司报告期内经营性现金流量净额为206.38亿元,同比大幅提升134%。报告期末,公司在手现金超过300亿元,基本完全覆盖有息负债,资产负债表轻装上阵为未来行业整合奠定坚实基础。

  “熟料资源化”推动集中度持续提升,大企业区域控制力再增强。随着近年政府诉求更加重视“绿水青山”,水泥行业的“生命线”石灰石矿山的行业格局开始从过去“规模小、散乱差”向“集中化、规模化、正规化”靠拢,采矿权的收缩与矿山的正规化将导致大量中小无证矿山的退出,大幅减少了提高石灰石矿石的边际成本。而原材料的成本上升将促使行业成本曲线的分化,从而推动行业价格中枢的提升。同时大小企业之间资源禀赋的巨大差异,导致全行业生产能力出现不均衡萎缩。需要外购石灰石的水泥小企业由于竞争力持续减弱近年来逐步退出市场;相比之下,像海螺等一些水泥大企业由于拥有大量的石灰石矿山储备,基本不会受影响,反而能够获得更多的水泥和熟料市场份额,通过骨料、石灰石等获得更多“资源属性”的利润蛋糕。统计局公布规模以上企业1-9月产量同比增长1%,单月同比增长5%,而统计口径调整后整体样本企业数量是有所下降的,因而这一数据同样可以反映龙头企业集中度延续提升趋势。

  “控产量、去产能”工作不断深化,行业格局进一步向好。从华东区域看,由海螺水泥和南方水泥共同出资组建的海中建材贸易有限责任公司已经开始常态运行。公司主营业务为砂石骨料、熟料、水泥等建材产品的销售服务;成效。平台的成立巩固双方在长三角地区的领导地位,对于稳定整个华东地区水泥市场也会起到积极作用;未来大企业将在这一平台上持续加强合作,进一步提高区域控制力。我们判断在供给侧改革的大背景下,龙头企业在区域内的控制力有望持续增强,而区域间的合作也将进一步深化。而从近期江苏、浙江等省份提出的对水泥产业的规划中我们看到,华东区域水泥产能结构调整的空间仍然较大,“退城”工作和矿山整治将成为后续核心工作,中国建材等龙头企业也在区域内规划较大的产能减量置换、优化升级方案,行业中期“去产能”工作将有序推进。

  海螺成长空间仍然较大,中长期价值亟待发掘。公司资产价值高,具备中长期可持续发展的基础,安全边际充足。首先,近年逐渐重估的石灰石资源是海螺资产负债表中的“一座金山”,而公司所处市场、资源禀赋和“T型”产能布局奠定了公司不可复制的成本优势和市场基础。未来即便水泥需求出现下滑,行业进入新一轮洗牌,海螺近年逐渐增强的竞争优势和行业集中度的提升也划定了公司极强的盈利安全边际,我们认为下一轮盈利的底部也会比2015年周期底部高。公司未来发展空间看点连连。近年积极开拓骨料市场,加强全产业链控制,按照规划到2020年公司将力争实现至少1亿吨/年的骨料产能。而在极强的资源禀赋导致海螺水泥发展骨料业务具备极好基础和较大潜力。而公司海外拓展步伐加快,全球布局降低企业经营风险。海螺水泥计划到“十三五”末海外新建产能5000万吨。从国内走向国际,海螺水泥借“一带一路”的东风逐步走向国际化,通过全球布局实现持续扩张。同时近年来在手资本的积累和资产负债表的不断优化,为公司在未来行业下行期的持续整合打下极强基础。而在下一轮洗牌后的海螺销量有望超过4亿吨,实现持续的逆势扩张。

  需求环比有所回暖,涨价如期而至。整个三季度淡季全国水泥、熟料库存仍然处于同期较低水平;逐渐进入旺季后,从钢材、水泥、玻璃等产量看,需求环比有所回暖,因而涨价如期而至,华东等区域第二轮普涨已经在逐渐推动之中。对比去年,2018 年华东区域秋冬季错峰生产政策力度边际有所增强,有望在旺季进一步对水泥价格形成催化。从近一期经济数据看,地产新开工面积仍然延续高增长、房屋累计施工面积维持稳升,我们对明年上半年的需求也并不悲观。

  海螺水泥作为行业中的龙头企业,在行业整体集中度提升加速过程中最为受益,行业格局持续向好将有效支持全年价格中枢维持高位。强势的微观数据和业绩的持续兑现将有力支撑龙头企业的股价表现。未来公司的分红率有望持续提升,不断提升增强公司的价值属性。我们预计公司2018-2019年归母净利润分别为307亿、324亿。

  1. 宏观经济风险:水泥行业整体需求与宏观经济相关性极高,虽然近年随着水泥供给端约束的不断增强,行业盈利受宏观经济的波动影响出现减小;但是宏观经济如果出现大幅波动导致需求明显变化,行业整体格局可能会受到较大冲击,从而明显影响行业盈利能力。

  2. 供给侧改革推进不达预期:水泥供给侧改革以及产能端、原材料端控制对政策依赖程度相对较高,根据各地实际情况执行程度情况存在一定不确定性。

  ►【建材-北新建材(000786)】张琰、孙颖(研究助理):单位盈利维持稳定,市场扩张有序推进-20181026

  事件:公司发布2018年三季报,实现营业收入95.12亿元,同比增长17.33%;归母净利20.43亿元,同比增长 30.58%;扣非后归母净利为19.90亿元,同比增长27.12%。Q3单季度实现营收35.24亿元,同比增长-0.6%,归母净利7.44亿元,同比增长-15.63%,扣非后归母净利为7.48亿元,同比增长-9.8%。

  商办竣工增速减缓以及2017Q3石膏板涨价导致经销商囤货较多等因素共同导致前三季度销量同比有所下滑,但提价之后价格中枢维持高位致营收依然保持稳定增长。2018年前三季度石膏板销量接近14亿平,同比下滑接近5%,其中上半年销量实现小幅上涨,而三季度销量同比下滑较高(超过10%)。原因之一是受宏观经济环境影响,住宅、办公楼、商业营业用房竣工面积均下滑明显(超过12%),石膏板需求增长乏力;原因之二是去年三季度由于原材料护面纸价格暴涨以及环保限产等原因石膏板价格出现大幅上涨,经销商在三季度囤货较多导致去年基数较大。价格方面:去年9月公司石膏板提价较多,虽然今年上半年价格有小幅回落,但价格中枢依旧维持高位,同比增加超过15%。可以看到,2018年1-9月,住宅房屋新开工累计面积保持强劲增长(19.4%),办公楼和商办营业用房累计新开工面积增速收窄至-3.3%和-6%,新开工情况边际向好,有望提振石膏板需求。

  主营产品石膏板价格增速高于成本增速,毛利率同比小幅提高。2018年前三季度公司总的毛利率为36.09%,同比提高2个百分点。分季度看,2018Q3毛利率为35.97%,环比下降0.68个百分点。随着护面纸价格维持稳定,我们认为石膏板毛利率将基本维持稳定。

  销售和财务费用率均下降,管理费用率小幅提升0.7%,净利率同比提升2.18%至为21.48%。公司销售和财务费用率分别为2.68%、0.34%,同比分别下滑0.19%和0.36%;管理费用率增长0.7%至7.53%,主要是研发费用和管理人员薪酬增加所致。得益于毛利率的提升,公司前三季度净利率同比提升2.18%至为21.48%。

  投资建议:1)石膏板行业未来稳定增长,公司产能布局持续推进:我们预计未来几年石膏板CAGR约3.5%,装配式建筑渗透率的提高将进一步带动石膏板需求。截止报告期末,公司产能为22.17亿平,并通过新建国内产线(上半年泰山石膏启动在承德、菏泽、亳州、忻州4条石膏板生产线的投资建设)、收购兼并(与山东万佳设立合资公司,由合资公司对安徽万佳、平邑县万佳建材进行增资)、海外投资(推进公司在坦桑尼亚的投资)稳步推进石膏板产能布局。2)公司市占率不断提高,定价权进一步增强:2017年市占率为58%左右,随着环保淘汰落后产能,公司凭借其产能、品牌和营销优势,市占率有望进一步提高。3)成本端持续领先,叠加技术构筑核心竞争力:公司前瞻性的脱硫石膏布局构筑护城河,获取成本低且稳定;生产技术核心在握,板单重平均降低13%,节约石膏10%;公司的平均产线规模处于领先地位,能耗水平和人工成本控制持续优化。4)公司已完成对原泰山石膏少数股东持有的锁定股份的回购注销(9907万股),将增厚每股收益。5)资本开支逐渐下降,盈利能力持续向好,未来股息率有较大提升空间。

  风险提示:下业需求出现大幅下滑;石膏板价格大幅下跌;美国诉讼案产生大额赔付;海外拓展不及预期

  ►【建材-华新水泥(600801)】张琰、孙颖(研究助理):产能约束促淡季不淡,盈利弹性继续凸显-20181025

  事件:公司发布2018年三季报,公司前三季度实现营业收入190.40亿元,同比上升32.68%;2018年前三季度实现归母净利润34.11亿元,同比大幅提高224.98%;扣非归母净利润33.76亿元,同比大幅提高237.33%。

  华新水泥是中西南地区水泥龙头企业,在产业链一体化和环保方面始终处于行业领先地位;而产业链条上骨料业务的大力发展将成为公司未来有力的盈利支撑;我们长期看好公司从水泥向环保产业拓展的战略。

  销量方面:我们预计公司前三季度水泥销量总体同比增长约9%,其中Q3的销量增长约13%。我们认为销量的增速来自以下几个方面:1. 今年整体的地产投资维持较高水平,从统计局公布的数据看,2018年1-9月全国水泥产量累计同比增速1%;2. 在华新覆盖的主要区域水泥需求增速一直领先全国,包括中南地区的湖南,以及西南地区的四川、云南、等地,且公司2018年3月收购的瑞安参天水泥以及2018年8月开始投产的山南三期陆续贡献增量;3. 华东等地临时停产频发,造成长江下游水泥熟料向上游的冲击力度减小,华新武穴等工厂作为扼守湖北、安徽交接的沿江工厂市场份额能够大幅扩大;4. 在整体“熟料资源化”的大背景下,具备石灰石资源的大企业能够逐步吞噬需要外购小企业的水泥企业份额。

  盈利方面:我们预计公司前三季度水泥吨毛利约为128元,其中Q3的吨毛利约为135元。在需求端小幅上升,供给端持续收缩的大背景下,公司的盈利能力同比大幅提升。从今年前三季度的水泥价格看,同比去年上升了一个很高的台阶,在整体库存保持低位的前提下,全年价格基本保持高位运行,呈现“淡季不淡,旺季更旺”的格局。从报表的口径看,公司2018Q1-Q3收入/综合销量计算所得376元,同比提高66元;原料和燃料成本小幅上行, 2018Q1-Q3成本/综合销量232元,小幅上升4元;总毛利/综合销量144元,同比大幅提高62元;财务费用下降,2018Q1-Q3三费/综合销量48元,同比小幅下降3元;2018Q1-Q3归母净利润/综合销量67元,同比上涨44元。

  骨料业务:我们预计公司2018年骨料销量约为1700万吨,按照18年吨净利15元计算,18年骨料对于公司的业绩贡献约为2.5亿元。而中期看公司整体的骨料整体规划较大,随着骨料的资源价值逐渐增强,公司的骨料业务有望成长成为公司重要的盈利点。

  环保业务:公司在协同处置方面的业务2017年略亏,2018年随着现有产能的运营逐步完善,叠加少错峰生产的优势,有望逐渐实现盈利;我们预计新增产能在调试期将基本盈亏平衡;未来随着危废的协同处置产能逐渐增加,公司在环保方面的盈利能力有望明显增强。

  旺季需求环比回暖,涨价如期而至。整个三季度淡季全国水泥、熟料库存仍然处于同期较低水平;逐渐进入四季度旺季后,从钢材、水泥、玻璃等产量看,需求环比有所回暖,涨价如期而至,长江沿线秋季第二轮普涨已经在逐渐推动之中。对比去年,2018 年华东区域秋冬季错峰生产政策力度边际有所增强,有望在旺季进一步对水泥价格形成催化。从近一期经济数据看,地产新开工面积仍然延续高增长、房屋累计施工面积维持稳升,我们对明年上半年的需求也并不悲观。

  我们认为华新水泥作为中西南地区的龙头企业,将受益“熟料资源化”下的行业整体集中度提升,整体行业竞争格局持续向好将有效支持全年价格中枢维持高位;而产业链条的不断延伸和环保业务推进能够为公司打造更多的盈利点。

  1. 宏观经济风险:水泥行业整体需求与宏观经济相关性极高,虽然近年随着水泥供给端约束的不断增强,行业盈利受宏观经济的波动影响出现减小;但是宏观经济如果出现大幅波动导致需求明显变化,行业整体格局可能会受到较大冲击,从而明显影响行业盈利能力。

  2. 供给侧改革推进不达预期:水泥供给侧改革以及产能端、原材料端控制对政策依赖程度相对较高,根据各地实际情况执行程度情况存在一定不确定性。

  ►【建材-菲 利 华(300395)】张琰、孙颖(研究助理):营收和净利继续保持较高增长,新产品研发稳步推进-20181025

  事件:菲利华发布2018年前三季度业绩报告,公司实现营业收入5.23亿元,同比增长36.96%;实现利润总额1.39亿元,同比增长36.33%;实现归母净利1.17元,同比增长49.70%;扣非后归母净利润为1.10元,同比增长47.45%。分季度看,2018Q3营收为1.94亿元,同比增速为34.31%;归母净利3761.8万元,同比增速为51.4%。

  半导体用石英玻璃材料和制品快速增长,叠加军工和光通信平稳增长,营收继续保持较高增速。公司是国内石英玻璃行业龙头,在半导体和军工用石英玻璃材料领域拥有核心竞争优势:1)在半导体领域,公司是国内唯一获得主要半导体设备商(东京电子、应材、Lam)认证的石英材料供应商,并拥有全资子公司上海石创从事制品的生产和加工;2)在航天航空领域,公司是全球少数具有石英纤维量产能力的制造商之一,具有军方供货资质。报告期内公司在石英玻璃材料领域持续保持技术优势并把握住市场机遇。其中半导体石英材料销售收入继续维持高增长态势(2018H和2017年半导体业务营收增速为50%和46%),主要得益于老客户订单增加以及新市场的开拓,今年1-6月新客户营收较去年同期增长138%;上海石创营收亦保持较高增长,由于规模效应显现,毛利率亦有小幅提高。光通信业务因为竞争较为激烈(在此领域公司提供绝大部分石英玻璃辅材器件),收入增速相对较慢。

  毛利率下降幅度缩小,同比仅下滑0.17%,后续有望稳定:报告期内公司毛利率为46.82%,同比下滑0.17%。主要是在光通信领域辅材石墨和氧气价格较平稳,毛利率降幅收窄,我们认为随着石墨价格稳中有降以及公司自备氧气资源,后续毛利率有望维持。

  汇率及所得税率变化致净利率同比增长1.9%至22.3%。公司出口产品部分以美元计价,由于人民币贬值影响,报告期内公司的财务费用率为-1.65%,同比下降2.92%。去年同期由于母公司高新技术企业认证在复审期,所得税率为25%,今年重新调整成15%,公司净利率受益明显,同比增加1.9%。

  公司重视产品研发,新产品有望贡献新的利润增长点:公司作为石英玻璃行业龙头,不仅深耕天然石英材料领域,也积极研发合成石英材料及高性能增强纤维(毛利率更高且技术壁垒更强),前三季度研发费用率大幅提高3.79%至10.72%,后续随着产能投放,有望贡献新的利润。

  投资建议:光纤和军工平稳增长,半导体加速增长,随着半导体产业链向国内转移,公司作为研发和技术龙头,有望加速实现市占率提升以及进口替代(公司产品质量和工艺稳定性已获得国际主流设备商的资质认证,而且相对海外竞争对手具有成本和本地化服务优势)。另外,公司积极提升合成石英材料产能并进行高性能增强纤维复合材料的研发,后续有望形成新的利润增长点。我们预计公司2018-2019年实现归母净利1.66和2.4亿元。

  ►【银行-中信银行(601998)】戴志锋:3季报解读:经营平稳,资产质量改善需观察-20181026

  财报亮点:1、净息差继续走阔,在重定价和高收益资产占比提升共同驱动下环比上升5bp。2、核心一级资本充足率提升。财报不足:1、营收同比增速下滑,在新准则影响下,营收同比参考意义更大。2、业务管理费较二季度有上升,单季年化成本收入比同比上升1.9个百分点至27.7%。3、核心负债占比下降。

  1-3Q18业绩同比增长拆分:规模增长、息差扩大、非息、税收正向贡献利润;成本上升、拨备计提负向贡献利润。其中边际改善的有:1、生息资产规模同比高增,正向贡献程度提高。2、息差走阔亦正向贡献业绩。3、拨备计提力度同比较二季度有减弱,负向贡献利润幅度减小。边际贡献减弱的有:1、非息增长放缓。2、管理费有上升,成本负向贡献业绩加大。3、税收正向贡献度稍减弱。

  中信银行目前估值便宜,公司业绩增长平稳;17年公司出台多项措施对资产质量进行控制,资产质量如何还需要持续的观察,建议保持跟踪。

  ►【有色】谢鸿鹤、李翔(研究助理):以史为鉴,美股大幅回调,黄金资产表现几何?20181025

  1、承接上篇黄金报告《黄金,是2016年初还是2018年初?》,在我们的逻辑中,此次黄金版块表现的催化也是与2013年至今的多个波段性行情类似,即源于避险情绪,并且与10月以来美股持续的大幅度回调引发的避险需求密不可分——如图1和图2所示,黄金相关资产均启动于10月1日前后,并随着道琼斯指数的下跌而进一步上扬。

  2、从历史上看,亦是如此:如图3所示,可统计的1973年以来,美股明显回调(回调幅度超过10%)的9个时间不等的阶段中,黄金作为避险资产有6次获得正收益,但国内黄金股就没有表现出这种稳定性,这可能与全球系统性风险同样加大有关,毕竟黄金股本质上还是以“黄金资产利润”为基础的“权益类风险资产”,当然期间内黄金股也有不错表现,比如2007年12月到2008年1月,2011年7月到8月,在今年年初的“避险行情”中,金价上涨了5-8%,黄金股则录得了20-30%的区间涨幅。

  3、有没有可能金价上涨成为一种趋势,或者获得一定时期内相当明显的上涨?遗憾的是,从历史来看,避险情绪引发的仅仅是波动。判断金价趋势的核心仍然是美国线、判断美国真实收益率,就是要判断美国经济中长期趋势以及通胀趋势;按照我们的理解,真实收益率出现一定幅度的、可持续下行的理由或许并不充分,即美国经济“类滞涨”——经济走弱、通胀上涨的担忧或许并不充分:

  1)美国通胀短期或已见顶?美国CPI水平无疑受原油价格影响最为直接和明显。如下图所示,随着经济动能的恢复和油价上涨,16年以来美国CPI明显回升。但也可以明显看到,美国CPI在最近两个月其实一直处于回落状态,这与油价同比增速在7月份见到一个峰值相一致。按照这一规律外推,美国CPI要突破7月份的2.9%的水平,油价则或许需要持续突破100美元/桶,并且由于油价基数原因,CPI上行对油价绝对位置的要求越来越苛刻。

  2)与此同时,我们并没有看到美国经济充分走弱的信号;从表征美国经济边际预期变化的“花旗美国经济意外指数”和PMI和ECRI领先指标中可以看到这一点:美国经济在大的全球不确定性环境下边际波动也在加大,今年年初以来花旗美国经济意外指数从正值滑向了负值,而在9月份触底回升;但是这并没有影响美联储加息的步伐,并且从领先指标上,美国经济仍处于扩张区域,并没有出现过多的经济趋势性走弱的信号。

  5、综上,回顾历史,美股明显回调期无疑会加大全球的避险情绪,黄金相关资产尤其是金价本身,作为避险资产有着一定的正收益,黄金股期间内亦会有所表现,但对黄金股更关键的则是金价的趋势和幅度。而决定金价走势的是美国真实收益率,从目前来看决定美国真实收益率的两大因素——通胀压力并不大、经济仍处于扩张区域,真实收益率不具备趋势性回落的条件。从而,我们更倾向于将此次金价类比于2018年初,黄金股的阶段性表现亦会可圈可点,金价的趋势性机会尚需等待美国经济趋势性减弱的信号,比如美联储对于经济以及加息态度的转变,我们也会根据后续情形来及时修订观点。

  公司披露2018年三季度报告:实现营业收入162.99亿元(+5.73%),归属于上市公司股东净利润8.49亿元(+0.87%),扣除非经常性损益后的归母净利润为9.49亿元(+5.28%),每股收益为0.24元/股(+0.88%),加权平均ROE为4.30%(-0.09%)。

  工作面搬迁导致产量受到影响,第三季度业绩不及预期。根据披露,公司Q2、Q3季度分别实现营业收入54.3/55.1亿元,环比增加1.6%,归母净利润3.18/2.44亿元,环比下降0.74亿元(或为-23.4%)。根据wind统计,三季度邢台地区焦精煤出厂均价(含税)1558.5元/吨,环比上升18.5元/吨,业绩环比下滑主要是由于产出下滑所致,公司峰峰矿区两个矿由于工作面搬迁问题,导致三季度某个月几乎无产出,影响产量20多万吨。

  完成亏损资产的剥离,进一步优化上市资产质量。根据公司公告,公司已经将下属宣东矿(150万吨)、张家口煤炭销售分公司、张家口物资贸易分公司、张家口洗煤厂、张家口机械修造分公司等与煤炭业务紧密关联的张家口矿区的经营性资产及负债成功转让给集团全资子公司张矿集团,交易作价为5951万,上述标的资产2018年一季度亏损2503万元,此次对资源枯竭矿井的剥离,有利于减轻公司经营压力,优化资产质量。

  财务费用有所下降,销售费用及管理费用有所上升。前三季度,公司销售费用3.19亿元(+21.5%),我们预计是职工薪酬费、销售服务费等增加所致;管理费用14.1亿元(+21.1%),预计系职工薪酬及修理费等上升所致;财务费用4.3亿元(-7.3%),预计系利息收入大幅上升所致。三项期间费用合计21.7亿元,期间费用率13.3%,同比上升1.0个pct。

  业绩保持平稳增长,现金流逐步改善。2018Q3单季度实现营业收入19.31亿元,同比增长42.33%,归母净利润8791万元,同比增长27.75%,扣非净利润7547万元,同比增长10.39%,其中青岛智颖于2018年5月开始并表,对公司整体收入利润规模带来积极贡献,整体利润增速放缓的主要原因在于公司对于博圣生物持股比例下降,带来投资收益同比减少1600万左右。前三季度公司综合毛利率33.57%和期间费用率22.52%,与2017年同期相比基本保持稳定;值得关注的是,公司前三季度经营性现金流-9544万元,与去年同期的-1.97亿元和今年中报的-1.45亿元有明显改善,主要是公司完善了商品采购款的结算方式、延长了信用账期所致,未来随着定增的顺利进行带来资金压力的缓解,公司现金流有望逐步改善。

  点评:应对市场竞争,销售策略调整影响业绩表现。2018年前三季度公司实现营收增长8.43%、利润增长3.68%,其中第三季度公司实现收入5.45亿元、同比下滑18.72%,归母净利润1.51亿元、同比下滑36.65%。主要原因在于第三季度销售战略调整,对应收账款和渠道库存进行优化。应收账款三季度末5.94亿元,二季度、一季度末以及2017年年底分别是7.64亿元、6.82亿元、5.46亿元,预计三季度主要是减少应收账款增加、减少渠道库存。毛利率71.94%,与去年同期相比下降约3.3个百分点;净利率34.23%,与去年同期相比下降约0.8个百分点;其中第三季度毛利率和净利率下滑较大,预计主要也是销售量的减少叠加短期成本和费用的固定支出,导致短期毛利率和净利率的大幅下降。

  经营活动正常进行,费用率基本稳定。费用率方面,公司销售费用率22.98%,相比去年同期上升0.76个百分点;费用绝对值在4.62亿元,同比增长12.09%。管理费用1.17亿元,研发费用7,285万元,合计费用率水平在9.45%左右,相比去年同期下降0.4个百分点。经营活动产生的现金流量净额7.15亿元,同比下降3.08%。

  期待在研品种陆续取得进展,缓解单品种增长压力。公司在研三代胰岛素甘精、门冬、地特和赖脯品种齐全,进度最快的甘精胰岛素已经申报生产处于核查审评中,门冬胰岛素临床Ⅲ期基本结束正在进行结题和盖章工作。2018年4月公告与Adocia公司合作引入超速效型胰岛素类似物及组合。在GLP-1激动剂方面,利拉鲁肽预计已申报IND获得受理。口服降糖药方面,磷酸西格列汀片、西格列汀二甲双胍片BE试验基本完成,计划于2018年10月完成报产。期待在研品种陆续取得进展,缓解人胰岛素单品种增长压力。

  风险提示:二代胰岛素竞争加剧的风险;慢病管理平台发展不及预期的风险;新产品获批不及预期的风险;药品招标降价的风险。

  核心品种埃克替尼以量补价效果继续显现。埃克替尼前三季度销量同比增长29.21%,营业收入同比增长20.74%。其中第三季度销量同比增长30.38%,营业收入同比增长28.18%。三季度销量增速环比继续提升,表明医保谈判后的放量效应在继续显现;同时营业收入同比增速与上半年(+16.70%)比有大幅提升,由于去年三季度价格基数继续降低,“以量补价”的效果继续显现,而且未来将会进一步显现。

  三季度净利润增速出现拐点。三季度实现营业收入3.46亿元,同比增长20.74%;实现净利润8109万元,同比增长22.22%;实现扣非净利润6584万元,同比增长28.70%。上半年由于研发费用快速增长和埃克替尼以量补价效果未充分显现等原因,净利润同比下滑51.36%。三季度业绩出现拐点,以量补价对净利润增长的正贡献开始显现。

  研发工作顺利推进。(1) 公司研发管线中的三个Ⅲ期临床研究项目,CM082肾癌和MIL60Ⅲ期注册试验的病人入组工作推进顺利;X-396用于克唑替尼治疗耐药的ALK阳性NSCLC患者的注册性研究患者入组已经结束,目前正在进行研究结果的独立评估,计划今年年底申报NDA。(2) 公司自主研发的BPI-16350胶囊用于乳腺癌适应症治疗的药品临床试验申请已于2018年6月获得国家药品监督管理局批准。

  盈利预测:我们预计随着埃克替尼医保放量,以及恩沙替尼、Vorolanib、贝伐珠单抗、帕尼单抗等品种陆续获批,公司收入增速和利润有望逐年加快。我们预计公司2018-2020 年实现营业收入分别为12.32亿元、15.32亿元和19.17亿元,同比分别增长20.03%、24.40%和25.11%;实现归母净利润分别为2.15、2.60和3.23亿元,同比分别增长-16.52%、20.80%、24.22%。

  青花系列继续高增,省外增速放缓。18Q3公司收入18.74亿元,同比增长30.58%,环比下降14.72pct,符合预期,主要是省外增速放缓所致,预收账款7.87亿元,环比相对平稳;净利润3.27亿元,同比增长60.31%,产品结构上移驱动利润更快增长。分产品来看,前三季度中高价酒收入41.91亿元,同比增长27.04%,其中青花系列增速约75%,巴拿马系列增速约10%,老白汾系列增速约20%;低价酒收入24.8亿元,同比增长86.33%,主要系汾牌公司个性化产品并表所致,剔除后波汾增速在30%以上,配制酒收入1.99亿元,同比增长5.29%。分地区来看,前三季度省内收入41.57亿元,同比增长41.73%,省外收入27.12亿元,同比增长43.80%,Q3省内收入12.86亿元,同比增长38.13%,省外收入5.84亿元,同比增长17.98%,受经济环境影响省外市场增速明显放缓;整体来看前三季度河南、山东、河北、内蒙等地基本完成全年任务的80%左右。报告期末经销商数量1847家,增加606家,体现出省外在加快扩张步伐。

  毛利率继续提升,费用率小幅下降。18Q3公司毛利率为68.87%,同比提高3.51pct,主要是青花系列快速增长所致。18Q3公司期间费用率为24.37%,同比下降1.36pct,其中销售费用率为17.81%,同比下降0.69cpt,管理费用率为6.88%,同比下降0.86pct,财务费用率为-0.31%,同比提高0.18pct。18Q3公司净利率为18.40%,同比提高3.03pct,主要得益于产品结构升级和费用管控效率提升。18Q3公司经营活动现金流量净额为3.64亿元,同比下降45.59%,主要是本期购买商品、接受劳务支付的现金及支付的各项税费增加所致。

  全年规划目标未变,关注华润战投协同效应。公司提出的“三年目标两年实现”未变,根据前三季度完成进度,我们认为全年目标规划有望顺利完成。由于今年省外市场扩张较快,经济环境波动背景下来年增长趋势仍需完善渠道精细化体系。华润战投汾酒后,我们认为营销和管理上的协同效应有望得到体现,公司内部治理结构将积极优化,后续改革红利值得期待。

  收入、利润环比放缓,短期承压。公司Q3单季度实现营收33.52亿元,同比增长10.66%(Q2为21.15%),收入环比放缓,主要是受到房地产销售回落、精装房分流以及行业竞争加剧的影响;实现归母净利润6.5亿元,同比增长22.57%(Q2为32.89%);实现扣非后归母净利润6.3亿元,同比增长21.35%(Q2为40.20%)。橱柜业务前三季度实现营收43.43亿元(+8.93%),单三季度18.24亿元(+1.03%);衣柜业务前三季度实现营收28.9亿元(+35.33%),单三季度实现12.29亿元(+35.74%),卫浴业务实现营收2.17亿元(45.96%),单三季度实现0.34亿元(+22.82%);木门业务实现营收2.81亿元(+52.74%),单三季度实现1.24亿元(+46.98%)。从渠道端来看,经销商渠道前三季度营收65.73亿元(+14.25%),单三季度实现营收26.91亿元(+6.82%),大宗渠道实现营收10.25亿元(+58.83%),单三季度实现营收4.21亿元(+36.88%)。

  毛利率同比再提升,净利率创近3年新高。公司前三季度毛利率为37.88%(Q1/Q2/Q3分别为33.91%/39.38%/38.83%),同比提升2.7个百分点,主要是因为公司提价以及规模效应提升所致。公司18年前三季度整体期间费用率为16.65%(去年同期为19.18%),同比下降2.53个百分点,其中销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为10.18%/6.76%/-0.28%(去年同期为10.65%/8.65%/-0.11%),受益于内部人员结构的优化,管理费用率同比下降1.89个百分点。受益于毛利率提升以及费用率下降,公司2018年前三季度净利率14.64%,单三季度净利率19.40%,创近3年净利率新高。

  根植树根理论,多渠道创收。公司在强化存量建材市场占领的同时,全面开拓与房地产精装房、整装家装公司的合作。以橱柜事业线%左右商场开展整装渠道的情况下,整装订单占全国零售订单超10%;整装订单占比超20%的商场超200个,并正加快全面推广;在电商渠道方面,公司拟加快电商渠道引流效率,进一步深入打通线上和线下融合,推进电商引流及服务的有效落地,1-6月公司电商接单业绩同比增长80%以上。

  传统大家居模式升级,大家居扬帆起航。公司根据不同城市经销商情况,推出整装大家居、微型大家居、橱衣融合店、衣木融合店等大家居综合形式,截止6月30号,目前公司整装大家居开业21家,第二批40多家店的筹备工作也在有序推进。公司微型大家居在8个城市已经开始试点。此外,衣木融合店已开业和即将开业的有200余家,橱衣融合店试点10余家,橱卫融合店筹备试点5家。在信息化方面,公司加快信息化一键式打通,目前已经实现厨柜和衣柜单品类的全流程一键通,下一步将在多品类共用同一软件方面实现第二个打通。

  ►【轻工-集友股份(603429)】蒋正山、徐稚涵:三季度利润增速放缓,布局烟标业长线-9月公司实现营业收入2.9亿,同比增长79.16%;实现归母净利润0.76亿,同比增长6.89%;实现扣非后归母净利润0.68亿元,同比增长63.8%。公司Q3单季度实现营业收入1.04亿元,同比增长81.46%;归母净利润0.21亿元,同比减少34.45%;扣非后归母净利润0.20亿元,同比增长34.52%。

  事件2: 9月13日集友股份公告非公开发行股票预案,本次非公开发行募集资金总额不超过9.8亿元,扣除发行费用后募集资金净值将用于投资以下项目:1)年产100万大箱的烟标生产线)研发创意中心暨产业化基地建设项目,总投资4.88亿元;3)大风科技烟标生产线)补充流动资金,投资总额1.3亿元。建设期限均为18个月。项目实施后,公司预计将新增100万大箱烟标产能,项目完全达产后,预计年新增销售收入7.25亿元,年新增净利润1.0亿元。

  毛利率三季度略有回升,营收高增长带动费用占比下降。公司前三季度毛利率为48.29%,同比下滑6.06pct,其中Q1/Q2/Q3毛利率分别为52.62%/44.67%/47.33%,Q3季度毛利率环比回升2.66pct。公司前三季度销售费用、管理费用和财务费用占营收比重分别为2.5%、9.1%和0%,同比下降0.6pct,下降1.3pct和上升0.5pct。公司营收端高速增长导致费用占营收比重下降,在一定程度上对冲了毛利水平的降低。

  卷烟行业结构升级,烟用包装有望保持增长。2018年上半年,全国卷烟销量2513.06万箱,同比增长1.54%,增速与去年同期持平,卷烟行业自2015-2016年连续下滑后呈现持续复苏态势。2018年上半年公司接装纸产量及销量较上年同期分别增长5.71%和19.43%。从市场结构来看,卷烟消费都呈现出向知名品牌集中的趋势,卷烟厂商在创新产品的过程中将重心放在中高端市场,销量形式大好。且同时公司烟标业务也有望因行业复苏获得新的发展机遇。

  接装纸稳健发展,烟标有望开启新篇章。烟标生产企业作为卷烟产业链条中的配套服务行业,与卷烟行业关联度较高。集友股份2017年开始介入烟标业务。2018年2月,公司以自有资金收购大风科技,迈出发展烟标业务重要一步。从公司规划产能的战略布局看,烟标业务有望取得较快发展。公司非公开发行募资项目落地后预计将拥有150万吨产能,以80%产能利用率测算将有望占有2.5%的烟标市场份额。

  业绩稳中有升,现金流持续优化。随着危废处置产能进一步提升,公司的危废业务持续增长,公司前三季度实现营业收入24.73亿,同比增长14.49%,实现归母净利润3.73亿,同比增长14.21%,整体业绩稳中有升。公司前三季度的经营性现金流量净额为5.39亿,同比增长14.19%,现金流状况持续优化。此外,公司发布2018年全年业绩指引,预计2018年全年将实现归母净利润4.97-5.92亿,同比增速为5%-25%,公司全年业绩将实现稳定增长。

  危废项目处置项目持续推进,产能不断扩张。目前公司的衡水睿韬焚烧2.9万吨/年、物化2万吨/年及沿海固废物化2.4万吨/年项目均已取得危险废物经营许可证;福建泉州项目焚烧2万吨/年、潍坊东江蓝海焚烧6万吨/年及物化12万吨/年已建设完成,并实现车间点火调试;基本建设完成湖北仙桃资源化项目,设计规模为1.8万吨/年;仙桃绿怡二期项目已获得环评批复,设计规模达13.5万吨/年。公司的危废处置产能持续扩张,预计至年底,公司的危废处置产能有望达210万吨/年。

  转型升级+行业回暖,助推公司业绩稳步增长:1)金属材料产销两旺:公司是国内重要先进铜基材料研发和制造基地,金属基础材料产销规模持续增长。2)技改优化产品结构:转型升级持续推进,高端产品(白铜带、磷铜等)比重增加,产品均价有所提高;3)行业回暖:铜基、钢基材料价格持续上涨,市场需求旺盛,产品盈利空间扩大,加工费收入增长,量价齐升保障铜板块业绩稳健增长。报告期内,公司产品毛利率为7.52%,小幅提升。销售费用同比增长12.78%,主要是由于公司销售规模扩大导致费用同步增加;财务费用同比增长110.27%,主要是由于本期平均融资规模上升,利息支出增加;研发支出同比增长2763.45%,主要是由于公司加强新产品研发,提升高端产品在新兴行业中的占比,研发投入显著增加。

  用投入加大依托顶立科技,发力高端装备和军工材料。子公司顶立科技为高端热工装备龙头企业,主打碳复合材料装备、真空热处理准备、粉末冶金装备三大品种,其中30m以上超大型尺寸碳纤维复合材料热工装备为国内独家供应,部分技术打破国际封锁,填补国内空白。“军工四证”齐全,是我国航空航天、国防军工等领域特种大型热工装备的唯一研制单位及核心供应商,军工订单占比约40%,技术和军工资质的高壁垒保障公司50%以上的超高毛利率。

  拟收购江苏天鸟切入碳纤维领域,新材料产业积极布局。拟作价10.8亿元收购国内领先的高性能碳纤维复合材料生产商——江苏天鸟90%股份。江苏天鸟是主要从事碳纤维、芳纶纤维、石英纤维等特种纤维织造技术的开发及应用,产品主要用于制备航空航天、工业、建筑等领域的碳纤维复合材料。碳纤维复合材料是军民两用新材料,被广泛用于航空航天、汽车、机器部件、家用电器及半导体等领域,预计到2020年全球碳纤维复合材料的总需求将达到26万吨,年均复合增长率14.62%,市场规模将达2500亿元。江苏天鸟2017年实现净利润 0.39亿元,2018年1-6月实现净利润0.25亿元,承诺2018-2021年实现的扣除非经常性损益后的净利润不低于0.6亿元、0.8亿元、1亿元、1.1亿元。此次收购可与上市公司形成良好的互补,将有力推动公司向高附加值的军工新材料企业转型。

  发展战略明晰,三期员工持股有序推进。公司以实施先进基础材料和高端装备制造及军工新材料的双轮驱动为核心战略,并以未来5-10年,每年保持20%-30%的持续增长为核心目标。报告期内,公司第三期员工持股计划有序推进,实施对象包括公司董事、高管、核心技术和业务人员,进一步激发核心团队推动公司核心战略的积极性,为公司的持续良好发展蓄力。

  ►【军工-中 海 达(300177)】杨帆、李聪(研究助理):公司营收稳步增长,科研实力雄厚助推高成长-20181025

  事件:公司发布 2018 三季度业绩报告,报告期内公司营收 2.49亿元,同比增长 8.60%,归母净利润2146.42万元,同比增长34.93%,扣非后净利润1100.91万元,同比增长35.89%。年初至报告期末,公司实现营收8.33亿元,同比增长29.81%,扣非后净利润5366.56万元,同比增长140.37%。

  公司营收稳步增长,科研实力雄厚助推高成长。公司是空间信息产业链龙头企业,自设立以来一直专注于空间信息装备和业务的研发及推广应用。2018三季度,公司实现营收2.49亿元,同比增长 8.60%,扣非后净利润1100.91万元,同比增长35.89%。年初至报告期末,公司实现营收8.33亿元,同比增长29.81%,扣非后净利润5366.56万元,同比增长140.37%。归母净利润增速较上期下降,主要是费用增加导致,期间费用方面,本期管理费用4032.22万元,较上期增长25.08%,财务费用20.20万元,年初至本报告期末较去年同期增加332万元,增幅546.32%,主要是由银行利息增加所致,本期研发费用2910.42万元,较上期增长24.68%。公司重视研发投入,作为我国技术领先的北斗卫星导航产业集团,目前已掌握了高精度定位、北斗星基地基融合增强系统、高精度惯导等多个自主关键技术,公司营收稳步增长,未来发展前景广阔。

  参与联合国开发计划,打造国际化品牌形象。公司于2018年10月24日在北京参加了由联合国开发计划署(以下简称“UNDP”)驻华代表处举办的“科技助力减灾——‘一带一路’能力建设项目”启动会,并与UNDP驻华代表处签订了《联合国开发计划署与广州

  公司是空间信息产业链龙头企业,科研实力雄厚,在多项关键技术上取得重大突破。公司自设立以来一直基于北斗卫星导航系统,专注于空间信息装备和业务的研发及推广应用。公司作为北斗+精准位置应用整体解决方案提供商行业领导者,核心业务北斗+精准定位装备的销售收入增速较快,主营产品卫星导航接收机(RTK)的销量在市场竞争加剧的情况下,同比销量仍然保持较快增长,充分体现了公司优秀的产品性价比以及完善的国内外销售网络这两大市场竞争力。公司通过自主研发和投资并购,目前围绕空间信息数据为核心,形成了数据采集装备、数据及行业应用解决方案的全产业链生态布局。目前,公司在高精度北斗射频芯片、高精度北斗碟状天线、“全球精度”星基增强系统等产品在核心技术方面取得重大突破,核心竞争力显著提升。公司注重研发投入,为毛利率提升带来积极影响,我们认为公司在空间信息产业链领域技术优势突出,科研成果的实际运用令人瞩目。

  降低产品成本拓展无人驾驶业务,自主研发产品北斗高精度导航射频芯片“恒星一号”实现小批量应用,预计 2019 年完成规模化应用。“恒星一号”是国内首款投入实际应用的自主知识产权的北斗高精度导航芯片,可实现对全球所有卫星导航星座的全频带兼容。该芯片采用了高度集成化设计,一定程度实现了核心部件的进口替代,有利于降低卫星导航终端产品成本,提升公司净利率和市场竞争力。“恒星一号”射频芯片目前正投入小批量应用,预计在 2019 年实现在自主北斗高精度板卡及无人机高精度导航模块上的规模化应用。“恒星一号”除了在测绘地理信息领域推广应用外,该芯片还将向无人驾驶、人工智能等新兴业务领域拓展。新发布的 GNSS 碟状天线已与公司最新的机载型 GNSS 接收机进行集成并成功应用于菜鸟物流 ET 实验室最新发布的“G+无人快递车”上,帮助无人车高效接收卫星信号,实现快速精准定位和导航。北斗+行业应用软件及方案集成销售收入同比增幅 228.98%,北斗+时空数据销售收入同比增幅 324.95%,为实现全年业务大幅增长奠定了基础。我们认为,新研发产品的逐步投入使用会为公司业绩带来持续积极影响。股权激励完成,未来持续稳健增长可期。2018 年 3 月,公司发布 2018 年股票期权激励计划。截至本报告发布,公司已完成股票期权激励计划首次授予部分。授予股票期权合计 1,979 万股,授予激励对象共 481 名,授权日为 2018 年 5月 4 日。员工持股将有利于打造富有战斗力的人才队伍,从而为公司的长期稳健发展蓄力。中海达作为一家技术密集型公司,经验丰富的管理层和核心技术人员对公司发展至关重要。对核心员工实施包括奖金、股权、期权等多元化、多层次的激励方式,可以使激励对象和公司的战略目标一致,促进公司新产品、新技术的大力发展。

  行业增速放缓背景下,收入维持稳步增长。在行业终端消费增速放缓背景下,公司Q3收入端仍保持较好增长,增速同比增幅为6PCTs。分业务看,预计童装业务同增20%-25%,主要来自同店提升及渠道扩张(预计仍保持2018H1开店趋势);休闲装业务预计同增10%-15%,主要来自于渠道结构持续优化(预计新增门店以购物中心为主),同时柔性供应链下产品适销性提升,折扣下降;电商业务也保持较好增长,预计同增25%-30%。

  折扣下降,盈利能力提升。Q3毛利率为39.32%,较上年同期提升2.35PCTs,主要因终端折扣率下降,且电商毛利率提升也起到积极作用。同时,在收入保持较好增长、新开店的背景下,管理费用率(含研发费用)/销售费用率保持平稳,综合来Q3净利率提升1.17PCTs至14.31%,整体盈利能力提升明显。

  存货与应收账款周转加快,运营效率提升。2018年前三季度存货规模较上年同期提升23.9%至31.65亿元(Q3同增近60%至15.23%),增速低于同期收入增速(21.41%),主要是为冬装和双十一提前备货所致(历史上Q3为存货高点)。从周转看,2018前三季度存货周转天数为148天(同降5天),同期应收账款周转天数为42天(同降19天)。同时,经营性现金流为0.29亿元,较上年同期有所下降,但环比转正(2018H1为-0.08亿元),主要因冬装备货增加、新品牌投入增加等。

  盈利预测。童装业务在渠道/品牌/供应链优势支撑下保持强劲增长,童装业务在巴拉巴拉龙头地位不断夯实(国内市占率5%+/No.1)的基础上通过孵化(马卡乐等),或收购/代理国内外优秀童装品牌壮大童装业务(Kidiliz/The Child Place/棵棵树等),未来有望成为公司收入增长主要驱动力;休闲装业务在供应链改革(精简供应商/建立快反体系等)、渠道结构优化(提高购物中心占比、加开大店)的推动下,库存改善明显,收入恢复增长。预计2018/19/20年净利润15.6/18.8/21.5亿元、对应EPS0.58/0.70/0.80元;

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